财信证券股份有限公司刘敏近期对中信证券（600030）进行研究并发布了研究报告《逆市下业绩小幅下滑，各项业务龙头地位稳固》，本报告对中信证券给出增持评级，当前股价为21.06元。
中信证券
投资要点：
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事件：中信证券发布2022年年度报告，2022年公司实现营业收入651.09亿元，同比下滑14.92%，实现归母净利润213.17亿元，同比下滑7.72%，基本每股收益1.42元/股，同比下降15.98%，加权平均净资产收益率8.67%，同比减少3.40个百分点。单季度来看，公司Q4实现营业收入152.87亿元，同比下滑25.66%，实现归母净利润47.50亿元，同比下滑12.91%。
2022年逆市下业绩小幅下滑。在市场环境不利情况下，公司2022年取得了业内相对较好的业绩，整体业绩呈现小幅下滑，各项业务保持行业领先。业绩下滑主要受经纪、自营下滑拖累，投行、资本中介业务实现了小幅增长，具体来看，公司2022年自营/经纪/资管/投行/资本中介业务收入及变动幅度分别为111.69亿元/-20%、176.36亿元/-20.20%、109.04亿元/-6.50%、86.54亿元/+6.10%、58.06亿元/+8.80%。2022年自营/经纪/资管/投行/资本中介业务收入占比（将其他业务收入净收入计入营业收入）分别为30.59%/19.37%/18.97%/15.01%/10.07%，结构上自营、经纪业务占比分别下滑4.61个百分点、2.30个百分点。测算2022年公司自营业务收益率为2.75%，公司在市场极端环境下获得较为稳健的投资收益率，得益于公司自营业务去方向化转型效果显著，体现出优异的抗波动、抗风险能力。公司2022年净利率为32.74%，较2021年提升2.55个百分点，ROE下降主要受到资产周转率及权益乘数下降影响，公司2022年调降了杠杆，杠杆倍数（剔除客户资产）为4.06倍，较2021年下降17.31%，资产周转率为4.98%，较2021年下降16.84%。
代买收及代销金融产品业绩双双下滑。公司经纪业务收入下滑20.20%，经纪业务收入排名保持行业第一，市场不利因素影响下，代买收及代销金融产品收入均下滑，公司代买收（含席位租赁）84.19亿元，较2021年下滑18.79%，代销金融产品收入16.83亿元，同比下滑36.60%。根据公司年报信息，2022年公司股票基金交易额为36.2万亿元，较2021年下滑5.73%，市场份额提升至7.31%，提升了0.36个百分点，测算平均佣金率为0.233‰，同比下降13.86%。代销金融产品方面，2022年末，公司面向高净值客户配置的各类私募产品保有规模约1800亿元，非货币市场公募基金保有规模1733亿元，排名行业第一。公募基金投顾业务累计签约客户近14万户、累计签约资产超百亿元。随着权益类市场的好转，经纪业务代买收及代销金融产品业绩有望企稳回升，建议关注后期市场情况及公募基金规模情况。
股权、债券承销规模稳居行业第一。随着注册制改革推进，2022年，公司完成IPO项目58单，主承销规模1498.32亿元，同比增长74.38%，市场份额25.53%，排名市场第一；再融资项目108单，主承销规模2264.85亿元，同比下滑7.93%，市场份额20.60%，排名市场第一。2022年，公司承销债券3555只，排名同业第一；承销规模15785.81亿元，同比增长0.93%，占全市场承销总规模的6.32%，排名市场第一，占证券公司承销总规模的14.74%，排名同业第一。我们认为2023年公司投行业务将平稳发展，预计投行手续费净收入增长10%左右，今年一季度数据来看，公司IPO规模296.71亿元，同比增长86.41%，市场份额23.92%，再融资444.70亿元，同比增长5.77%，市场份额23.29%，债券承销规模3452.62亿元，同业市场份额13.32%。
大资管业务稳健发展。公司资产管理业务不断夯实机构业务领先地位，一方面，做大做强社保及基本养老、企业年金等养老业务，2022年公司养老第一支柱规模保持平稳，第二支柱规模稳中有升；另一方面，抓住银行理财业务发展新机遇，为高净值个人提供多元化的财富管理产品，公司全面覆盖国有股份制银行和区域银行理财子公司，通过多样策略和深度服务提升核心客户合作。2022年末，公司私募资管规模1.42万亿元，同比下滑12.79%，市场份额约16.13%，排名行业第一，其中集合资管规模5033.07亿元/-23.80%，定向资管规模9144.85亿元/-5.26%，2022年公司19只大集合全部完成公募化改造。目前公司资管子公司设立获证监会核准，香港资管平台获香港证监会公募基金牌照。公司控股子公司华夏基金规模保持稳健发展。2022年末，华夏基金本部管理资产规模1.72万亿元，同比增长3.61%，其中，公募基金管理规模人民币1.14万亿元,同比增长9.54%。2022年华夏基金实现净利润约21.63亿元，同比略下滑6.45%。我们仍看好公司未来大资管业务的稳健发展，未来养老金第三支柱迎来发展、财富管理扩容趋势下，公司资产管理业务有望持续贡献业绩增量。
投资建议：公司各项业务均处于市场领先地位，龙头地位稳固。在市场出现较为极端环境下，公司业绩仍较为稳健，说明公司具备相对较强的抗风险能力。在打造航母级头部券商的政策支持下，凭借公司雄厚的资本实力及领先的业务能力，我们继续看好公司未来业绩稳健增长。根据公司年报各业务数据，我们调整公司的盈利预测，预计2023/2024/2025年归母净利润分别为248.84/287.24/335.90亿元，对应增速分别为16.73%/15.43%/16.94%，在假定公司杠杆倍数维持在4.10左右水平条件下，测算公司2023/2024/2025年ROE分别为9.50%/10.08%/10.62%，以最新股本测算公司2023/2024/2025年BPS分别为18.27/20.21/22.47元/股。参考美国投行及国内券商行业估值历史趋势，根据测算的公司未来业绩增速情况，我们认为给予公司2023年1.3-1.5倍PB较为合理，目前公司市值对应2023年PB水平为1.12倍，维持公司“增持”评级。
风险提示：市场交投活跃度下降拖累经纪业务；财富管理转型不及预期；市场波动加剧拖累资管、自营投资业务；资本市场改革不及预期；金融监管趋严。
数据中心根据近三年发布的研报数据计算，长江证券吴一凡研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达94.13%，其预测2023年度归属净利润为盈利211.19亿。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有24家机构给出评级，买入评级16家，增持评级8家；过去90天内机构目标均价为27.76。根据近五年财报数据，估值分析工具显示，中信证券（600030）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力良好，营收成长性一般。该股好公司指标3.5星，好价格指标2.5星，综合指标3星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
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