躺平休息和游客的纷至沓来只是一日之隔。北上广深的地铁客流量虽然恢复力度还没有到11月初水平，虽然市场还有继续担忧海外新毒株XBB是否带来新一轮的感染高峰，但在元旦期间，居民出行已经热火朝天，对于感染高峰的预期的担忧基本被我国由居民驱动的经济韧性所确认取代。

我们总是习惯线性外推，但如约而至的却是突变。大体上看，12月整体因为防疫政策放松而对商品向上激进计价是正确的，抢跑也是正确的。

【资料图】

因此，我们强调市场的不可知性，大多数预测并不实际。对2023年投资的乐观反而是个泛泛之谈，不如踏实地刻画当下的预期差，未来在脚踏实地的讨论里，关于当下的预期差我理解主要在以下的几个方面：

预期差1、消费复苏是否能够持续地超预期？

此前关于国内的消费忧虑和诟病主要来自于消费场景不够，居民对感染的担忧以及居民整体的消费能力(边际消费倾向)。

元旦假期是一个重要的试金石，从个人经验的角度：

复苏的乐观来自于高速公路服务区停车位的门庭若市，

复苏的乐观来自于景区的人头攒动，

复苏的乐观来自于三亚湾酒店的客满和重启的早餐排队。

从数据上看目前我国的居民消费意愿和可支配收入增速尚低于疫情以前水平，未来消费超预期的增量或来自于居民定期储蓄的松动和国家财政的转移支付。

数据来源：中信建投期货

对于未来的消费，尚没有形成长期水平上的共识。目前市场有望出现的结果是，消费的现实步步回暖，首先是消费大幅高于2022Q4水平，并相当程度提振房地产销售的数据，进而或形成市场积极捕捉利好消息的多头趋势，并巩固消费利多在商品上的计价。

预期差2、对于消费利好，弹性在哪里？

当前市场得出的共识是，2023年消费对经济的拉动或最大，这基于2022年消费(社零销售总额)是出口，消费和投资中表现最弱的。值得进一步挖掘的是，在这样的前提下，消费的弹性在哪些赛道？对此有两个经验：

A。在2020年第一轮疫情冲击后的城镇居民消费分项回暖的幅度对比中，教育文化娱乐，医疗保健和衣着的幅度最大。

B.2022年社零分项中，石油，药品，粮油食品表现最强，最弱的分项是服装鞋帽，建筑及装潢材料和家具。这些弱消费主要源自于房地产的竣工端和跟居民活动半径相关的消费，而这两处都有望出现显著地边际改善甚至报复性的消费。过去一段时间，黑色产业链已经有了显著的预期修复性交易，未来的向上弹性或在前期涨幅欠佳的棉纺(PTA，CF)和地产后端需求(Al)上。

图：2022年社零分项表现

数据来源：中信建投期货

预期差3:欧美经济步入向下的现实，风险资产如何计价？

德国12月Markit/BME制造业采购经理人指数终值预期47.4，公布值47.1，除此以外，欧元区的PMI也处在收缩的区间。美国经济也尚未走出泥潭，高利率对于经济的现实影响正步步在PMI和失业率经济数据里兑现。下周关键的数据发布：

A.周三23:00美国12月ISM制造业采购经理人指数前值49.0，预期值48.5。

B.周五21:30美国12月失业率，前值3.7% 预期值3.7%；12月季调后非农就业人口变动(千人)，前值263，预期值200。

虽然现实的经济数据仍然承受压力，但毕竟市场仍旧呈现预期交易的特征，当下的经济数据走弱尚没有超过前期衰退交易时的悲观，因此值得进一步讨论的是，海外风险资产(权益和商品)或提前夯实底部走高，下周美国的关键数据公布或为有色和贵金属提供进一步支撑。

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